从全球工业气体巨头成长之路看本土企业的发展机遇
依托装备制造迈向气体运营，商业模式转变打造穿越周期的工业服务龙头
2021-09-22
依托装备制造迈向气体运营，商业模式转变打造穿越周期的工业服务龙头
全球工业气体龙头均由国际领先的空分设备制造企业转型发展而来，从单一的装备制造到第三方工业服务的商业模式转变是这些企业成长为大市值公司的关键。二十世纪八、九十年代，国际上以法液空、林德、普莱克斯、空气产品为代表的空气分离设备领先制造企业纷纷加快向下游气体产品供应商的发展，经过数十年的发展，目前已经在工业气体的国际市场上形成了显著优势，气体业务已经成为上述公司最主要的收入来源。
目前法液空、林德等工业气体龙头的气体业务收入占比均达 85%以上，强大的装备制造及工程技术能力是这些公司扩张和运营气体项目的核心竞争力。
现金流形成良性循环是企业进入“滚雪球”发展模式的重要拐点
稳定运转的空分基地具有“现金牛”的属性。一个稳定运转的空分基地可以看做一个独立运行的子公司，有长期协议背书，项目在合同期内能较为稳定地产生保底收益率(集中供气合同约定了稳定的气价及最低用气量)，并受益经济周期上行获得超额收益率(依附于气体项目的零售气体业务价格、销量随宏观经济景气度波动)。空分基地最大的风险在于长期协议的签署方宣布破产，而对手公司在协议签署前已经过严密评估，此类风险发生的概率较小，因此项目可以看做具有“现金牛”属性。
空分项目属于重资产业务，初期设备投资较高，企业资本开支支撑了气体项目的不断扩张，而气体项目扩张带来的经营活动现金流稳健增长同时又为未来持续的资本开支提供了必要保障。在国外空分设备企业普遍向工业气体运营转型的 20 世纪 90 年代，法液空、林德、普莱克斯、空气产品都曾在部分年份出现资本开支接近或超过经营活动现金流的情况，但随着 21 世纪以来气体项目的累计规模不断增加和气体收入占比的提升，上述公司的经营活动现金流稳健增长并足以覆盖公司进一步扩张所需的资本开支，气体业务的“现金牛”优势得以体现。我们认为，当气体公司的现金流形成上述良性循环，将有望进入“滚雪球”的发展模式，实现中长期可持续的稳步扩张。
